Az ehhez a bejegyzéshez szervesen kapcsolódó első részben a kiemelkedő vállalatvezetést jellemző stratégiai kérdéseket boncolgattam. Bemutattam tudományos kutatások alapján, hogy mi jellemzi a minőségi vállalatok vezetőségét („outsider CEO-k”). Érintettem a legfontosabb stratégiai döntések témakörét, mint például a fenntartható versenyelőny (moat, vagy üzleti várárok), a kapcsolódó tőkeallokáció, valamint a vállalati életciklus-görbe fázisainak legmegfelelőbb vezetői típusok kiválasztása. Mivel a blog fókusza a racionális, azon belül az adatvezérelt döntéshozás, ebben a második részben azt mutatom meg, hogy milyen problémákat vethetnek fel a nem megfelelően kiválasztott metrikák, jelen esetben a felsővezetői ösztönzők, teljesítménymérők.
Warren Buffett az 1985-ös részvényesi levelében így írt:
„A menedzserek rendszeresen 10 éves, fix áras opciókat alakítanak ki maguknak és munkatársaiknak, amelyek egyrészt teljesen figyelmen kívül hagyják azt a tényt, hogy a visszatartott eredmény önmagában értéket teremt, másrészt figyelmen kívül hagyják a tőke költségét is. Ennek eredményeként ezek a menedzserek lényegében ugyanúgy profitálnak, mintha egy megtakarítási számlára kaptak volna opciót, amely automatikusan növeli az értékét.”
Egyszerűen megfogalmazva: képzeljünk el egy vállalatot, mint egy „pénztermelő gépet”. A rendelkezésére álló erőforrások segítségével eredményt termel; tekintsük ezt egy x% „belső hozamtermelő képességnek”. Ha van egy „lusta, de okos” menedzsment, amely nem csinál mást, mint fenntartja a status quót (nem engedi, hogy a dolgok rosszabbra forduljanak az előző évhez képest), és visszatartja az eredményt, akkor – minden egyéb körülmény változatlansága mellett – eredménynövekedést fog kimutatni. Egyszerűen azért, mert a vállalat belső hozamtermelő képessége egyre nagyobb tőkén dolgozik évről évre. Ez azonban egyfajta automatizmus: a nagyobb tőke (a visszatartott eredmény miatt) egy adott, stabil x% ROC mellett magasabb eredményt generálhat anélkül, hogy érdemi menedzsmentteljesítmény állna mögötte.
Nem azt állítom, hogy az eredménynövekedés mögött soha nincs valódi teljesítmény. Azt viszont igen, hogy pusztán az eredménynövekedés alapján nehéz megítélni a menedzsment minőségét. Ezért az eredményt mindig együtt kell vizsgálni a megtérüléssel.
Tegyük most fel, hogy a menedzsment tehetséges és keményen dolgozik, így feltételezhető, hogy van oksági kapcsolat a teljesítményük és az eredménynövekedés között. A probléma azonban továbbra is fennáll: a hagyományos számviteli eredménykategóriák nem tükrözik egyértelműen a valódi értékteremtést (például EVA – Economic Value Added).
Miért?
A választ Bennett Stewart adja meg The Best Practice of EVA című könyvében:
„Például egy vállalat EPS-e szinte korlátlanul gyorsabban növekedhet, mint az EVA-ja, egyszerűen azáltal, hogy olyan beruházásokat hajt végre, amelyek éppen csak fedezik a tőkeköltséget. Ebben az esetben az EPS növekszik, miközben az EVA lényegében stagnál.
Az EBITDA természetesen még rosszabb – sokkal rosszabb, sőt nevetséges –, mert minden olyan beruházás, amely bármilyen cash flow-t termel, növeli azt, hiszen a tőkeköltséget egyáltalán nem veszi figyelembe.”
Egyszerűen megfogalmazva: a hagyományos számviteli mutatók, mint az EPS, használata a teljesítményértékelésben félrevezető lehet, még akkor is, ha a menedzsment kiválósága megkérdőjelezhetetlen. Szélsőséges esetben akár az is előfordulhat, hogy miközben a profitmutatók növekednek, a vállalat valójában rombolja a tulajdonosi értéket. Ismét hangsúlyozom: nem azt állítom, hogy ez mindig így van. Azt viszont igen, hogy kizárólag EPS‑alapú KPI‑ok használatával nehéz megítélni, hogy valódi értékteremtés történt‑e – és ha igen, milyen mértékben.
Az EPS‑alapú ösztönzők harmadik problémája – ha kizárólagosan alkalmazzuk őket –, hogy maga az eredmény (ahogyan a cash flow és más kulcsmutatók is), mint hagyományos számviteli kategória, szándékosan és nem szándékosan is manipulálható.
Howard Schilit és Jeremy Perler Financial Shenanigans című kiváló és egyben szórakoztató könyve kötelező olvasmány a probléma mélyebb megértéséhez.
És eddig csak az EPS számlálóját vizsgáltuk. A nevező (részvényszám) további problémákat vet fel: a részvények számát a menedzsment akár saját maga javára is alakíthatja (nem megfelelő részvényvisszavásárlás), a részvényopciók pedig felhígíthatják a forgalomban lévő részvények számát, ami veszteséget okozhat a tulajdonosoknak.
Összefoglalva az eddigieket: a rosszul megválasztott felsővezetői KPI‑ok, ösztönzők (tipikus, „dobozosan” használt számviteli metrikák):
Ezt elkerülendő:
A sorozat következő, befejező részében a vállalat „mélyebb” operatív szintjein mutatom be a megfelelő metrikák kiválasztásának fontosságát. Azt is látni fogod, hogyan kapcsolhatók össze a felsővezetői teljesítménymutatók az operatív vezetői, sőt alkalmazotti (például sales) KPI‑okkal. Hozok legjobb gyakorlatot olyan cégektől, mint a Dell, a John Deere vagy a DuPont, és megosztok majd saját tapasztalatot is.
Jogi disclaimer
Az itt leírtak kizárólag oktatási és szemléltetési célt szolgálnak, nem minősülnek egyedi befektetési ajánlásnak vagy pénzügyi eszközre vonatkozó elemzésnek. Az esetleges befektetési döntéseket te hozod meg, és te viseled azok következményeit. Befektetési döntés meghozatala előtt azonban mindig konzultálj független, engedéllyel rendelkező pénzügyi tanácsadóval, és végezz saját kutatást. Az én szerepem az, hogy módszertant, gondolkodásmódot és elemzési eszközöket mutassak be – ezen a fórumon erősen egyszerűsített formában –, valamint a saját tapasztalataimat osszam meg. Amit elmondok, az vélemény és ismeret, nem pedig utasítás, ajánlás.
Az adatvezérelt döntéshozásról ma már minden cég beszél, de jóval kevesebben csinálják jól. Hárombetűs rövidítések (KPI, OKR, ERP, CRM) lepik el a prezentációkat, miközben a valódi kérdés az lenne: tényleg azt mérjük, ami a tulajdonosok számára értéket teremt? Vagy csak kipipáljuk az „adatvezéreltség” és a „digitalizáció” buzzwordjeit, miközben csendben égetjük a tőkét.
A tőzsdei cégek fele valójában értéket rombol – mégis ünnepeljük a növekedési számaikat.
Csupán egy kis csoport tekinthető valóban elitnek, a többség pedig – jobb esetben – középszerű.
Ennek egyik oka, hogy a vállalatok nem értik megfelelően a vezetők kiválasztását és fejlesztését.
